È conveniente comprare obbligazioni legate all’inflazione nonostante i loro rendimenti siano chiaramente negativi? In un contesto di aumento dei tassi d'interesse, riteniamo che sia meglio comprarle con la prospettiva di tenerle fino alla scadenza. In alcuni casi però non ha senso acquistare inflation-linkers perchè è necessario un tasso inflazionistico molto elevato per andare in pareggio. Questo è per esempio il caso dei Gilts legati all'inflazione del Regno Unito, poiché l'inflazione deve essere costantemente superiore al 3% per garantire almeno un pareggio. In linea generale pensiamo si debbano privilegiare i TIPS con scadenza a 5 anni negli USA, mentre in Europa crediamo siano maggiormente favorevoli i linkers italiani.
È senza dubbio uno dei dibattiti più accesi del momento: l'inflazione. Ma non preoccupatevi, questo non è il solito report che cerca di chiarire se l'inflazione sia transitoria o meno. Qui considero l'inflazione solo per il suo collegamento alle obbligazioni e, in questo caso, agli inflation-linkers.
Sulla scia della pandemia COVID-19, le banche centrali di tutto il mondo si sono impegnate in politiche monetarie accomodanti spingendo i rendimenti reali a record minimi. Ciò significa che la convenienza a comprare gli inflation-linkers è diminuita mentre la loro dipendenza da letture elevate dell'inflazione è aumentata.
Improvvisamente le politiche monetarie delle banche centrali stanno diventando meno accomodanti a causa dei crescenti segnali di un'inflazione più permanente del previsto.
Dagli Stati Uniti è ormai chiaro che la Federal Reserve è prossima al tapering, cosa che limiterà i tassi di breakeven e darà loro spazio per correre al ribasso, poiché le politiche monetarie meno accomodanti potrebbero rallentare l'inflazione.
Allo stesso tempo, i rendimenti nominali saliranno, provocando un aumento dei rendimenti reali.
Il punto è che l'inflazione è ribassista per le obbligazioni nominali così come per le obbligazioni protette dall'inflazione. Infatti, quando i rendimenti nominali cominciano a salire, gli investitori troveranno interessante vendere TIPS costosi per comprare titoli del Tesoro USA nominali a tassi più alti.
Tuttavia, quanto elevata deve correre l'inflazione per giustificare i likers come copertura?
TIPS: comprare per tenere o prepararsi a una perdita di capitale
Prendendo come riferimento un recente sondaggio dell'Università del Michigan, consideriamo per esempio un tasso d'inflazione annuale medio del 3% per i prossimi cinque anni. Attualmente, i TIPS quinquennali (US91282CCA71) pagano un rendimento di -1,8%. Se si comprassero le obbligazioni oggi e le si tenessero fino alla scadenza, il rendimento totale annuale sarebbe dell'1,25%, circa il 6% per il periodo totale di detenzione.
Il problema sorge se si deve vendere l'obbligazione prima della scadenza. Supponiamo che i rendimenti reali a 5 anni salgano allo 0%. Se avete bisogno di vendere le obbligazioni in un anno, il vostro rendimento totale sarà -4,6%.
Quindi, se state cercando una protezione dall'inflazione, i TIPS possono ancora funzionare bene in un portafoglio diversificato. Tuttavia, potrebbe essere necessario tenerli fino alla scadenza per non incorrere in perdite in un ambiente di tassi di interesse in aumento. A tal fine, può essere più conveniente detenere TIPS a titolo definitivo piuttosto che acquistarli tramite fondi.
Non toccare i Gilts legati all'inflazione
Quando si cerca una protezione dall'inflazione nel Regno Unito la situazione diventa deprimente. Gli investitori che comprano Gilts legati all'inflazione registreranno una perdita anche se i tassi rimangono ai livelli minimi attuali. I Gilts legati all'inflazione a cinque anni (GB00BYY5F144) offrono un rendimento di -3,2%. Se si tenessero fino alla scadenza e l'inflazione annuale si aggirasse in media intorno al 3% nei prossimi cinque anni, si andrebbe comunque incontro a una leggera perdita di -0,60%.
Inoltre, se l'indice dei prezzi al dettaglio (RPI), che è usato come riferimento per pagare le cedole dei Gilts legati all'inflazione, si normalizzasse sotto il 3% già entro il 2023, la perdita subita dagli investitori che detengono gilt indicizzati a cinque anni diventerebbe ancora più grande. Per portare in utile l'acquisto di gilts indicizzati a 5 anni, avremmo bisogno che l'inflazione si mantenesse intorno al 3,2% annuo nei prossimi cinque anni.
Quindi, anche se l'acquisto di Gilts indicizzati sembra un’azione ragionevole, non ha senso tenerli ai livelli attuali.
Il caso delle obbligazioni indicizzate all'inflazione in euro
Passando all'Europa continentale è possibile trovare diverse coperture dell'inflazione a seconda del paese che stiamo esaminando. Questa analisi prenderà in considerazione le obbligazioni tedesche e italiane legate all'inflazione, che sono rispettivamente la copertura dell'inflazione europea più e meno costosa. Entrambe proteggono dall'inflazione dell'Eurozona e sono legate all'indice HICP Ex Tobacco di Eurostat.
Anche se i rendimenti reali sono profondamente negativi, il tasso d'inflazione medio annuo necessario per andare in pareggio è molto più basso dei colleghi britannici. Nel caso dei titoli di stato tedeschi indicizzati a 5 e 10 anni, è necessario che l'inflazione sia in media rispettivamente del 2,20% e del 2,60% all'anno.
Molto più economiche, le obbligazioni indicizzate italiane offrono un maggiore cuscinetto contro l'inflazione. Se tenuti fino alla scadenza, i BTPS a 5 e 10 anni andranno in pareggio con un'inflazione media annua rispettivamente dell'1,55% e dello 0,8%.
Analisi curata da Althea Spinozzi, Senior Fixed Income Strategist per BG Saxo. Altre informazioni su www.bgsaxo.it
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